導致2024年8月市場衝擊的條件——包括擁擠的日圓利差交易、過高的科技股估值以及高槓桿——正開始重新浮現。槓桿ETF的快速增長引入了一種相對較新的市場風險，可能機械性地放大漲勢與拋售。投資者應關注就業報告、日圓強勢以及波動率指標，以尋找去槓桿化開始的線索。最近我在住家附近的海濱散步時，注意到碼頭上一艘名為「槓桿」（Leverage）的遊艇，這是一個不那麼微妙的提醒：許多財富是建立在借來的資金、勞動力與科技之上。然而，這並不總是通往成功的單行道。投資者利用槓桿放大報酬，但它也可能增加損失。當特定市場累積過多槓桿時，若這些槓桿迅速被平倉，就有可能引發價格劇烈波動。此外，一個市場的平倉可能波及到其他市場，形成從東京到紐約的蝴蝶效應。我們在2024年8月初見證了這樣的平倉事件。在那次事件發生前數週所看到的類似訊號，如今再次出現，顯示市場比平時更容易受到市場失序的影響。2024年8月5日，日經225指數下跌12.4%，創下自1987年「黑色星期一」以來最差的單日表現，原因是槓桿部位與利差交易被平倉。這場閃崩波及美國市場，常用來衡量市場恐慌程度的Cboe波動率指數（VIX）飆升至65以上，達到新冠疫情拋售以來的最高水準。標普500指數下跌3%，創下2022年9月以來最差單日表現。
利差交易是一種投資策略，投資者以低利率借入某一種貨幣（此處為日圓），並將所得資金投入預期能產生較高報酬率的資產，例如美國公債或風險較高的資產（如美國科技股，甚至加密貨幣）。當其中一項或兩項條件快速對投資者不利——無論是日圓急升，或是高預期報酬資產的拋售——投資者便可能需要追加更多抵押品，否則將面臨被清算的風險。國際清算銀行（BIS）分析了導致平倉的觸發因素，其中許多因素如今仍在市場中存在。日圓長期貶值的趨勢在2024年7月因日本央行鷹派升息及貨幣干預傳聞而迅速逆轉。美元兌日圓從接近161的高點，在當月底跌至153以下。目前日圓兌美元交易在近40年低點附近，日本央行剛將利率調升至1%，為1995年以來最高，而日本財務大臣片山五月（Satsuki Katayama）近日曾與美國財政部長貝森特（Scott Bessent）舉行線上會議，討論可能的貨幣干預。美國上一次干預外匯市場是在2011年，當時是福島核災後G7國家的協調行動。雖然美國可能不願在非緊急情況下干預，但日本央行進行大規模干預，並表達進一步干預的意圖，同時釋放可能進一步升息的訊號，可能導致日圓快速升值。此外，美國商品期貨交易委員會（CFTC）上週五發布的每週交易者持倉報告（COT）顯示，投機交易者持有超過14.6萬口日圓期貨空頭部位，這是自2024年7月以來空頭部位第二高的單週水準。潛在的空頭回補是日圓快速升值的另一途徑。
隱藏槓桿 BIS也指出人工智慧與科技股的估值及強勁價格動能，是2024年拋售的催化劑。2026年費城半導體指數（SOX）已上漲超過80%，而廣泛的標普500指數漲幅約為8%。標普500科技類股的市銷率接近10倍，從歷史上看是相當高的倍數。這些漲勢部分受到槓桿推動，有些是顯性槓桿，有些則是隱性的。散戶交易者不再僅使用保證金來獲得槓桿，也開始使用槓桿ETF。這些產品對市場脆弱性的影響尚未被充分理解。在最近一份報告中，摩根大通資產管理的Michael Cembalest解釋了這些產品對市場的潛在影響。他說：「為了每日提供槓桿報酬，這類產品的提供者在市場上漲時買入，下跌時賣出，從而放大了任何正在發生的價格動能。」Cembalest指出：「自2024年初以來，槓桿半導體ETF再平衡對全球股市的影響已擴大五倍。」在另一份報告中，摩根大通全球市場策略師Nikolaos Panigirtzoglou表示：「在今年稍早達到極端水準後，目前有跡象顯示散戶投資者在選擇權與保證金帳戶中的槓桿正在撤退，這對未來科技股構成潛在逆風。」美國銀行技術策略師Paul Ciana指出，截至5月，保證金債務年增率已暴增54%。他在最近一份報告中寫道：「雖然尚未達到後期循環超過+60%的極端水準。但這類極端水準曾在2000年、2007年及2021年標普500指數見頂之前出現。如果目前的保證金債務趨勢持續，波動率快速擴大及風險資產大幅修正的風險將變得更有可能。」
槓桿不僅存在於日圓利差交易與科技股中。交易員兼慈善家John Arnold最近發布的一則推文指出了加密貨幣生態系中多層次的槓桿：「現代金融：你可以透過保證金獲得槓桿，買入MSTR的2倍槓桿ETF，而MSTR本身就是對比特幣的槓桿押注，部分透過一種新型證券來實現，這種證券的資金成本會隨著價格下跌而上升，從而在下跌過程中進一步增加槓桿。在牛市裡運作得很好。」這些交易都彼此關聯，並可能在平倉過程中如滾雪球般擴大。BIS指出，在2024年的平倉過程中，比特幣和以太幣均下跌約20%，這表明「散戶交易者面臨追繳保證金，並可能被迫平倉甚至包括看起來不相關的資產。」預期波動率上升可能導致進一步的去風險化，因為機構基金收緊風險控制，交易所也收緊保證金要求。
突然的催化劑 此類平倉的催化劑往往是一些看似微不足道的消息。2024年引發拋售的是低於預期的月度非農就業報告，BIS指出：「市場對單一數據發布的這種過度反應，暗示了放大因素的關鍵作用，最明顯的是在市場流動性薄弱時的去槓桿壓力（常見於8月）。這種劇烈波動部分反映了此前在異常低波動環境下長期承擔風險的階段。」市場本週四將面臨類似情況，屆時將發布6月失業報告，且隨後是三天的長週末假期，交易者可能提早前往海灘或其他度假地點，導致流動性稀薄。金融市場顯示出許多與2024年8月拋售前相同的槓桿驅動特徵，外匯、股票和加密貨幣的持倉水準偏高，若市場情緒轉向，可能引發強制平倉的連鎖反應。投資者應關注週四的就業報告，以及日圓和VIX水準，以尋找潛在平倉的線索。
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下半年要注意的一些上升的市場風險
導致2024年8月市場衝擊的條件——包括擁擠的日圓利差交易、過高的科技股估值以及高槓桿——正開始重新浮現。槓桿ETF的快速增長引入了一種相對較新的市場風險，可能機械性地放大漲勢與拋售。投資者應關注就業報告、日圓強勢以及波動率指標，以尋找去槓桿化開始的線索。最近我在住家附近的海濱散步時，注意到碼頭上一艘名為「槓桿」（Leverage）的遊艇，這是一個不那麼微妙的提醒：許多財富是建立在借來的資金、勞動力與科技之上。然而，這並不總是通往成功的單行道。投資者利用槓桿放大報酬，但它也可能增加損失。當特定市場累積過多槓桿時，若這些槓桿迅速被平倉，就有可能引發價格劇烈波動。此外，一個市場的平倉可能波及到其他市場，形成從東京到紐約的蝴蝶效應。我們在2024年8月初見證了這樣的平倉事件。在那次事件發生前數週所看到的類似訊號，如今再次出現，顯示市場比平時更容易受到市場失序的影響。2024年8月5日，日經225指數下跌12.4%，創下自1987年「黑色星期一」以來最差的單日表現，原因是槓桿部位與利差交易被平倉。這場閃崩波及美國市場，常用來衡量市場恐慌程度的Cboe波動率指數（VIX）飆升至65以上，達到新冠疫情拋售以來的最高水準。標普500指數下跌3%，創下2022年9月以來最差單日表現。
利差交易是一種投資策略，投資者以低利率借入某一種貨幣（此處為日圓），並將所得資金投入預期能產生較高報酬率的資產，例如美國公債或風險較高的資產（如美國科技股，甚至加密貨幣）。當其中一項或兩項條件快速對投資者不利——無論是日圓急升，或是高預期報酬資產的拋售——投資者便可能需要追加更多抵押品，否則將面臨被清算的風險。國際清算銀行（BIS）分析了導致平倉的觸發因素，其中許多因素如今仍在市場中存在。日圓長期貶值的趨勢在2024年7月因日本央行鷹派升息及貨幣干預傳聞而迅速逆轉。美元兌日圓從接近161的高點，在當月底跌至153以下。目前日圓兌美元交易在近40年低點附近，日本央行剛將利率調升至1%，為1995年以來最高，而日本財務大臣片山五月（Satsuki Katayama）近日曾與美國財政部長貝森特（Scott Bessent）舉行線上會議，討論可能的貨幣干預。美國上一次干預外匯市場是在2011年，當時是福島核災後G7國家的協調行動。雖然美國可能不願在非緊急情況下干預，但日本央行進行大規模干預，並表達進一步干預的意圖，同時釋放可能進一步升息的訊號，可能導致日圓快速升值。此外，美國商品期貨交易委員會（CFTC）上週五發布的每週交易者持倉報告（COT）顯示，投機交易者持有超過14.6萬口日圓期貨空頭部位，這是自2024年7月以來空頭部位第二高的單週水準。潛在的空頭回補是日圓快速升值的另一途徑。
隱藏槓桿 BIS也指出人工智慧與科技股的估值及強勁價格動能，是2024年拋售的催化劑。2026年費城半導體指數（SOX）已上漲超過80%，而廣泛的標普500指數漲幅約為8%。標普500科技類股的市銷率接近10倍，從歷史上看是相當高的倍數。這些漲勢部分受到槓桿推動，有些是顯性槓桿，有些則是隱性的。散戶交易者不再僅使用保證金來獲得槓桿，也開始使用槓桿ETF。這些產品對市場脆弱性的影響尚未被充分理解。在最近一份報告中，摩根大通資產管理的Michael Cembalest解釋了這些產品對市場的潛在影響。他說：「為了每日提供槓桿報酬，這類產品的提供者在市場上漲時買入，下跌時賣出，從而放大了任何正在發生的價格動能。」Cembalest指出：「自2024年初以來，槓桿半導體ETF再平衡對全球股市的影響已擴大五倍。」在另一份報告中，摩根大通全球市場策略師Nikolaos Panigirtzoglou表示：「在今年稍早達到極端水準後，目前有跡象顯示散戶投資者在選擇權與保證金帳戶中的槓桿正在撤退，這對未來科技股構成潛在逆風。」美國銀行技術策略師Paul Ciana指出，截至5月，保證金債務年增率已暴增54%。他在最近一份報告中寫道：「雖然尚未達到後期循環超過+60%的極端水準。但這類極端水準曾在2000年、2007年及2021年標普500指數見頂之前出現。如果目前的保證金債務趨勢持續，波動率快速擴大及風險資產大幅修正的風險將變得更有可能。」
槓桿不僅存在於日圓利差交易與科技股中。交易員兼慈善家John Arnold最近發布的一則推文指出了加密貨幣生態系中多層次的槓桿：「現代金融：你可以透過保證金獲得槓桿，買入MSTR的2倍槓桿ETF，而MSTR本身就是對比特幣的槓桿押注，部分透過一種新型證券來實現，這種證券的資金成本會隨著價格下跌而上升，從而在下跌過程中進一步增加槓桿。在牛市裡運作得很好。」這些交易都彼此關聯，並可能在平倉過程中如滾雪球般擴大。BIS指出，在2024年的平倉過程中，比特幣和以太幣均下跌約20%，這表明「散戶交易者面臨追繳保證金，並可能被迫平倉甚至包括看起來不相關的資產。」預期波動率上升可能導致進一步的去風險化，因為機構基金收緊風險控制，交易所也收緊保證金要求。
突然的催化劑 此類平倉的催化劑往往是一些看似微不足道的消息。2024年引發拋售的是低於預期的月度非農就業報告，BIS指出：「市場對單一數據發布的這種過度反應，暗示了放大因素的關鍵作用，最明顯的是在市場流動性薄弱時的去槓桿壓力（常見於8月）。這種劇烈波動部分反映了此前在異常低波動環境下長期承擔風險的階段。」市場本週四將面臨類似情況，屆時將發布6月失業報告，且隨後是三天的長週末假期，交易者可能提早前往海灘或其他度假地點，導致流動性稀薄。金融市場顯示出許多與2024年8月拋售前相同的槓桿驅動特徵，外匯、股票和加密貨幣的持倉水準偏高，若市場情緒轉向，可能引發強制平倉的連鎖反應。投資者應關注週四的就業報告，以及日圓和VIX水準，以尋找潛在平倉的線索。
本內容僅供資訊參考，不構成財務、投資、稅務或法律建議，亦不構成購買任何證券或其他金融資產的推薦。本內容為一般性質，不反映任何個人的獨特情況。上述內容可能不適合您的特定情況。在做出任何財務決策之前，您應強烈考慮諮詢自己的財務或投資顧問。點擊此處查看完整免責聲明。